星石觀點

星石投資江晖談2020年度策略:産業加速升級,成長股長期牛市來臨

作者:    時間:2020-02-26    浏覽:1211    來源:星石投資_13年老牌私募,14座金牛獎獲得者

精彩觀點:

1. 找到好的驅動因素,可能就找到一隻或一群“牛”.

2. 不用擔心豬肉價格,豬價肯定會跌下來的;CPI明年1月份見頂之後将逐季回落。

3. 未來5-10年,最大的趨勢是科技突破。

4. 科技産業加速升級,消費行業集中度提升,是未來中國經濟發展最重要的背景。

5. 從2020年開始成長股機會顯著超越價值股機會。

6. 全球研發投入前2500個企業裏,中國企業占483家,這些中國企業的年研發投入平均增速20%,遠遠高于美、歐、日。

7. 5G的投資時鍾就是這樣的,前面搞硬件,後面搞軟件,我們就是這麽投的。産業鏈投資将從上遊的基站硬件,轉向流量設施及後期應用。

8. 新能源汽車整車環節競争太激烈,我們并不是特别看好,這個行業不是說未來沒有赢家,是你現在根本不知道誰是赢家。但是核心零部件是确定的,全世界也就隻有那麽幾家。

9. 外資對A股的興趣要比指數高得多,雖然MSCI指數什麽時候納入A100%或許還難以确定,但是外資加速流入這個趨勢肯定是不變的。

10. 未來資産配置一定會從房地産向資本市場轉移,美歐日都是這樣的。

 

 

 

一、  星石投研體系的兩大特點

我們公司成立12年,我就不介紹了。首先給大家介紹一下我們公司的投研團隊和威尼斯网站注册平台。

威尼斯网站注册成果可複用性強

   我們投研體系有兩個最主要的特點,一個是采用多層面驅動因素威尼斯网站注册平台,第二個是投資決策委員會領導下的多基金經理制。

    第一個特點,我們有40人左右的投研團隊,統一使用一個多層面驅動因素威尼斯网站注册平台,好處是什麽呢?就是研究成果可複用性很強,就像軟件公司一樣,程序員編了各種各樣軟件,但是如果它軟件模塊可複用性強的話,軟件成本降低,效率提升。

我們采用同一個方法以後,每個人各司其職,有的研究宏觀,有的研究醫藥,有的研究科技,因爲是同一種語言,等到大家研究出來以後,交流非常容易,研究結果可以通用。

如果一個投研團隊,他有這裏招來的人、那裏招來的人,有的人偏好成長投資,有的偏好價值投資,各講各的,那這樣的話,每個基金經理既要研究宏觀,也要研究行業,還要研究公司;既要研究成長行業,也要研究消費行業,效率會非常低。

所以我們最大特點在這一條,就是我們用同一種方法研究的成果可複用性強,會形成一個非常強大的投研合力。這是第一點。

 

多基金經理制有助于挖掘更多優質标的

第二點,投委會領導下的多基金經理制,我們投委會進行行業優化和類别優化的決策,在決策基礎上,10名基金經理獨立進行決策,所以說自己發揮主觀能動性,它可以突破個人能力圈。比如說一個基金經理,隻能研究明白30個股票,但是我們基金經理多了以後,我們會發現很多很多特别好的股票。

經常發生的情況是,好股票多的買不過來,不知道抛哪一個。所以說多基金經理制下,我們會挖掘更多的優質投資标的,追求一個更好的投資業績。

    我們的方法的最主要特點,就是去尋找驅動因素,公司層面驅動因素、行業層面驅動因素、宏觀層面驅動因素,不管找到哪個驅動因素,很可能意味着會帶來牛股,一個或者一片牛股。

    我們的投資流程就是三個部分:

第一個,大家可以進行價值選股,通過公司層面尋找驅動因素。

    第二個,投委會每個月會開策略會,進行行業優化和類别優化。

第三個,經過優化以後,我們投資組合會在統一的大的策略下,10個經理各司其職,各展其能。

 

二、  2020年度策略:成長股長期牛市來臨

我們去年年底發布了2019年策略報告,題目是“複興牛市醞釀,科技類别領先”。

    這一年的行情确實也是這樣的,以科技類爲主的非周期成長股漲了很多,大盤也漲了很多,科技股漲的更多。

今年大盤滬深300漲了29%,創業板指數漲了38%,因爲創業板指是代表科技股的指數。今年以來我們始終保持高倉位運作,重倉投資了科技、醫藥爲主的成長股,相對而言看的比較準。

(一)政策持續寬松,經濟逐步企穩,企業盈利改善

今年的年度策略。第一部分宏觀經濟形勢。剛才楊行長也給大家解讀了經濟工作會議的精神,我們是從平時日常的跟蹤來看問題的,我們認爲政策持續寬松,經濟逐步企穩,企業盈利改善。

明年貨币寬松條件具備,中國會跟進美國寬松

 2019年全球進入新的寬松時期。主要是以美聯儲爲代表,因爲美聯儲是世界的第一央行,美聯儲已經降息三次,看下面的圖,它前面都是收表的,最後兩個月開始放表了,預計明年一年都要放,所以全球進入一個寬松周期。

圖:美聯儲、中國央行2019年以來貨币政策寬松情況



數據來源:Wind

我們中國也寬松一點點,但是沒有美聯儲寬松,爲什麽?主要是豬通脹影響,因爲豬價漲了一倍,所以說CPI升到了4.6%,所以說寬松受到了豬價的制約。

    那2020年是什麽情形呢?威尼斯网站注册重視。國務院副總理召開了一個重要的會,出台一系列措施,馬上就見效了,你看能繁母豬存欄,甚至包括到生豬存欄,三個月就翻正了。這是曆史所罕見的,因爲能繁母豬,一般領先生豬半年,但是我們國家執行力很強,就這麽翻正了。所以說不用擔心豬價不跌下來,肯定會跌下來。明年我們假設豬價最高的是26塊錢一斤,現在是20塊錢,如果假設年底豬價還是20塊錢一斤的白條豬的價格,CPI大概在1%,明年1月份漲5%,年底是1%,所以通脹就解除了。

我們認爲在政策作用下,豬價不止扯平,明年豬價會跌,假設要15塊錢,那可能就負1%了。所以說明年通貨膨脹全部迎刃而解,根本不用擔心,也不用擔心1月份到5%的事。我們認爲明年的貨币政策是全面寬松的,寬松條件都具備了,我們會跟進美國的寬松。

當前中美利差是非常高的時候,而我們豬價下來以後,中美利差就縮小,說明我們降準降息空間就大。這樣寬貨币會不會向寬信用傳導?因爲現在實體經濟沒錢傳導不過去,現在信用利差很高,但一旦貨币寬松以後,信用利差自然會下來,向信用傳導也是完全可行的。

地産政策因城施策,你這個地方能多放一點就放多一點,但是如果你放過了就會收回點。但是如果房價跌了,可以适當放松。所以整個來說房價的政策也是"穩地價、穩房價、穩預期"比較好的,不會那麽差。

     剛才講的内需,内需各方面來看都是好的,再看外需。

 

明年11月份美國選舉之前,有一個寬松的股票投資時間

現在中美就第一階段經貿協議文本達成一緻,在明年11月份美國選舉之前,預計将處于平靜期,所以說我們有一個非常寬松的股票投資時間。

美國降了三次息,他們的PMI指數也是見底回升了,再加上外部環境緩和,所以明年歐美日經濟會回升。中國自然也是好了,也會回升,所以全世界來看明年經濟應該是回升的。

内外需企穩,有望迎來補庫存、補産能周期

剛才看到内需外需都穩了以後,前一段時間,貿易摩擦以後,2018年、2019年都是去庫存、去産能,壓力很大,現在去庫存去得很低了,馬上迎來了一個補庫存周期。你看11月份的工業增加值,突然上漲到6.2%。爲什麽這麽厲害?因爲馬上補庫存了,因爲國際國内形勢都好了,企業第一個想到的就是補庫存。

    後面還會補産能,因爲這幾年企業都不敢投資,形勢好了以後,至少補充到一個平均水平。總的來說,補庫存、補産能下,PPI也會回升,所以說整個企業盈利就會改善。

第二方面來說,剛才講的是周期性行業,還有成長性行業,以科技爲主,新一輪的科技周期在興起。5G、雲計算這些需求帶動都非常厲害,威尼斯网站注册頭、資本開支都已經見底回升了。你看三季度投資已經見底回升了,這三大運營商,因爲5G投資所以回升了。所以整個科技的投資周期,新的一輪也要開始了。

 

    下面我們小結一下宏觀經濟形勢。

     第一,豬肉通脹可能見底了,明年估計1月份是CPI最高點,然後一路下滑。在這個基礎上就會有政策、逆周期調節,如果你不調整就會通縮了,所以逆周期調節,财政、貨币、地産政策全部寬松。

第二,廣譜利率下行,它會持續下行。

第三,貿易摩擦也緩解了。

在這三個因素下,宏觀經濟完成階段性觸底。有可能在11月份,有可能在明年1月份,總的來說已經在觸底了。

    我們的方針并不是要搞“大水漫灌”、搞刺激政策,而是要高質量發展,經濟工作會議明确講了堅持高質量發展,這是第一條,加快經濟結構轉型,因爲我們面臨的環境是這樣的,美國要搞貿易摩擦,美國主要考慮遏制我們的高端工業制造,但我們是非搞不可,我們要變成一個發達國家必須得搞高端工業制造。這是我們對宏觀經濟的分析。

(二) 科技産業加速升級,消費行業持續集中

第二部分講産業邏輯的分析。我們認爲科技産業加速升級,消費行業持續集中,這是我們中國當今最大的一個經濟形勢。

 

未來5-10年,最大的趨勢是科技突破

從未來五年來看,我覺得GDP上去是不可能的,到6%就不錯了。美國包括全世界能上去嗎?保持就不錯了。

你唯一能看到的最大的趨勢就是中國高科技突破。就是我們的高科技逐步突破美國、歐美的水平。我們要搶他們的飯碗,他們要保飯碗,所以他要不斷打壓我們。所以我們已經看到未來的5年、10年,最大的趨勢是科技突破。

我們爲什麽這麽搞?這很簡單,就是我們高端産業面臨巨大的外部壓力,因爲我們要突破,美國壓制我們。雖然貿易談判談成了,好像他又要禁止高科技技術出口這些東西了,所以競争是源源不斷,是貫穿未來的。但是我們國家必須得通過出台一系列的措施,包括産業基金、稅收、金融支持等,比如銀行向這些高科技企業提供貸款,股票市場設立科創板,創業板不久後也要可以注冊制等,通過一系列措施來激活,包括給高科技企業減少個人所得稅,給他們更好的待遇,國家會出台一系列措施,在支持高科技發展。

我們有沒有基礎呢?我認爲是有的。

首先我們中國有個巨大的人才紅利。爲什麽呢?目前我們大學以上學曆的大約有1.15億人,其中理工科人才接近一半,總人數居全球首位。如下有一張圖,就是科學與工程學士學位人數,我們有1600萬,美國隻有700萬,日本隻有300萬,這才到統計到2015年還是2014年。現在的話,我們可能人數是美歐加起來的全部。所以我們已經具備長期的基礎。從大學擴招開始,我們積累了這麽多年。

圖:中美日科學與工程學科學士學位人數(千人)



數據來源:NSF,海通證券

 

直接的效果,就是我們的工程師工資遠遠低于歐美發達國家,以軟件公司爲例,我們的月薪隻是歐美的七分之一。

改革開放是怎麽取得偉大成就起來的?就是我們有大量的廉價勞動力。中國農民工工資是同等類别的幾分之一,所以我們把中低端的産業鏈全部移到中國來了,擊敗了全世界所有的地方,因爲我們農民工太便宜了,太勤勞勇敢了。

    我們現在再進入高科技發展有什麽基礎呢?就是這些廉價的工程師,比美歐的加起來數量還多,我們的成本隻是他的七分之一,這麽便宜。所以我們必然會大踏步的、快速的把他們的“飯碗”搶過來。

威尼斯网站注册常大,你隻要技術突破了,馬上就能應用,高鐵是典型

再有大飛機,美國波音爲什麽老出事?他們很着急要更新換代、提高一些性能,但人才跟不上。中國的大飛機開始起來了,我們自行研發的C919已經試飛成功了,未來我們的價格大概率比他們低得多,那波音公司怎麽辦?空客公司怎麽辦?壓力很大,這都是我們中國人的“飯碗”,所以說這就是我們中國的前景,就未來10年高科技就是我們的前景。

第三科技研發投入持續增加。尤其美國打壓華爲以後,全國人民達成共識,從黨中央到企業到個人,必須得搞自己的核心技術。在之前我們的研發投入一直在增加。全球研發投入前2500個企業裏,中國企業占483家,這些企業的研發投入平均20%,遠遠高于美、歐、日。在這些背景下,我們的産業結構持續升級,我們在全球的地位越來越高。你看圖,我們高附加值産業占比上升速度很快,所以說在顯著的産業升級。

圖:威尼斯网站注册的比較優勢持續上升



來源:中金公司,貿易專業化系數=(出口額-進口額)/(出口額+進口額)

 

    我們找了一些技術突破的案例,我跟大家簡單分享一下。

比如說手機芯片。自給率顯著提升,美國打了華爲兩年,效果怎麽樣呢?華爲最新推出華爲Mate 30Pro國産芯片占比達56%,而且隻有兩款芯片用了美國芯片,其他的都是歐洲、日本、韓國的。

面板行業。2011年的時候,我們的高世代線隻占全球總産能的1%2018年到43%,韓國馬上退出了,我們馬上就要超過50%了。

通訊行業。4G的時候,美國人最厲害,占比最多。到5G的時候,中國最厲害。

服務器,華爲研發的鲲鵬920是基于ARM系統最好的性能的服務器。

    它還推廣鴻蒙OS系統,雖然手機上還不能用,用在電機上,它很快就會普及了。

    新能源汽車産業鏈也是這樣的,全球64%的動力電池在中國,這個行業才剛剛開始,以後很有可能就是100%在中國。特斯拉到了中國建廠以後,他明年可以降價20%,如果不在中國成本很高。

剛才講的科技,我們是蒸蒸日上,這是我們最看好的。

 

威尼斯网站注册集中

    消費也挺好。消費主要的特點是行業集中。比如說空調上,産能很集中,集中以後,可以看到它的利潤持續繼續上升。其他消費行業也是一樣的。

化妝品。我們文化自信了,開始用國産化妝品,可能還沒達到那麽高端,比如蘭蔻2000塊一瓶,我們中國有企業能上500塊一瓶的,但再搞搞也會搞到1000塊。國産品牌的份額已經從7%上升到14%了。

運動服飾,前6家占60%

快遞行業,前8家占80%了。

行業集中以後,它的資本回報率會顯著提升。所以消費行業主要是看行業集中,它的ROE在持續提升。

剛才講的産業,科技産業加速升級,消費行業持續集中。

 

(三)資本與産業共振,成長股長牛來臨

  明年行情我們還是看好的。其實廣大客戶都沒進來,科技産業升級過程要5-10年,所以成長股的長期牛市是可以預期的。

“房住不炒”+廣譜利率回落,權益資産是各方資金的長期選擇

第一個是廣譜利率下去,因爲降準降息了,美聯儲也寬松了,這是可以看到的。

   第二個就是資産配置,中國的資産配置,尤其是個人資産配置,房産要占300萬億,而股市隻有50萬億,61,這在全世界都少見,美國是11。房地産以前是有很多好處的,也不用收房産稅。買了以後空着,就賺錢。但是漲這麽多以後,再要漲有一定難度了,所以資産配置必然會由房地産向股市轉移。因爲以前美、歐、日都是這個趨勢。

第三個是從金融機構來看。因爲類固收産品是收益穩當,5個點10點都挺好,但是長期來看要維持也挺難,如果廣譜利率下去以後,恐怕就維持不住了。維持不住以後,大家就願意冒點風險來做股票,因爲股票賺的多,所以說整個金融機構資産配置會向下移,以某種程度會向權益類資産轉移。

此外,居民配置也會逐步由房地産向金融資産遷移。日本以前也這樣也有這麽個圖。

圖:威尼斯网站注册置變遷



還有一點就是外資配置A股會增加。外資配置A股是因爲有MSCI指數權重,前面達到5%10%,剛剛達到20%,配置比例挺高的。1126號,納入指數以後,本來以爲已經到此結束了,但是你會驚奇的發現,1127號以後,每天外資流入的還很多,現在已經流入500億,說明外資對中國的資産的興趣比指數還要厲害。以後必然會增加更多,什麽時候到100%我不知道,但也許5年,也許10年,但趨勢是不會變的。

 

海外經驗:産業升級催生科技長牛

   科技産業升級的大趨勢下,我們認爲你可以看看外國以前怎麽樣,這是我們的未來。

美國人90年代信息化革命催生了一個十年的科技牛市,因爲美國的信息化網絡化的時候,納斯達克指數遙遙領先。

日本1967年到1987年最輝煌的時候,在産業升級,它也叫産業結構調整,那二十年,以通信業爲代表的科技行業漲幅領先。

所以中國也是一樣的。2020威尼斯网站注册數會顯著超越價值股指數。

    我們小結一下,利率環境好,廣譜率下行,融資集中,科技類因爲既有政策方面支持,也有産業周期向上行的趨勢,所以科技類最好。

   消費也不錯,因爲它是行業持續集中,越來越集中,ROE會提高,消費類也不錯。

周期類的機會,如果房地産還好的時候,周期會漲。如果房地産不好的時候,也會波動。

所以這裏有一個排序,科技、消費、周期。

 

(四)看好三大板塊

威尼斯网站注册投資機會。第一5G産業鏈,第二新能源汽車産業鏈,第三醫藥。還有一些,但是主要來看是這幾個。

15G産業鏈投資将從上遊的基站硬件轉向流量設施及後期應用

我們在進行每一個産業投研的時候有一套方法。比如說5G産業鏈,會梳理一個投資時鍾。因爲2019年的時候才開始建基站,所以說開始的時候,先從5G基站,所以基站的股票都會比較好。後來到2019年年底的時候,他可以拿5G手機了,終端狀态越來越多。所以跟它相關的元器件都很好,最近電子漲了很多。再看2020年,往5G流量走和5G應用走。



來源:星石投資

    5G流量上,現在我手機開通了5G信號,有的地方有,有的地方沒有,但明年肯定會鋪開了。有信號的地方,速度顯著的比4G快。5G的流量基礎設施非常厲害,持續爆發,因爲流量會越來越多。随着5G基礎設施完善,流量的應用也會越來越多。

5G應用上,會推出各種應用,有的應用可能我們也不知道,因爲4G的時候來了抖音。5G的時候也不知道有什麽應用,但是我們先找一些可以投資的應用出來。前面先搞硬件,明年就搞流量和軟件,所以我們在5G威尼斯网站注册按照這個思路走。

    第一個5G流量。你看下面一張圖,韓國當時就是5G推出以後,很快幾個季度,原來8G的流量變成25G,翻了三倍那我們中國也一樣。所以流量這個東西會特别厲害,它是運動式爆發的。流量會帶動互聯網公司資本開支,那流量的基礎設施建設就會迅猛推進。



第二個5G應用。5G上了速度以後,肯定會有各種各樣應用,有的應用可能還不知道,比如最簡單直觀的VRAR,原來是平面的視頻,現在可能變成3D的。視頻會推出很多新的東西,互動的東西更多了。還有雲遊戲,最近比較火,不需要主機,都是在雲端,所以說這些應用會非常好,可能會率先爆發,這類股票明年可能會比較好。

後期爆發的會有物聯網、車聯網、工業互聯網等更爲高級的應用,比如說最簡單的是自動駕駛,需要去重點關注。

2)新能源汽車産業鏈主要看好注确定性更高的核心零部件

新能源汽車今年二三季度的時候不太好,因爲補貼退坡了,一下從補75000變成補25000了,所以銷量一般。但是在四季度的時候又表現比較好,是因爲全世界在推新能源規劃,因爲新能源以後必然代替油車。

海内外趨勢反映新能源汽車産業長期成長空間廣闊。國内政策持續護航,海外電動化提速,現在需求進入放量期。

    中國的規劃是到2025年要翻5倍,今年是120萬部,到2025年是600萬部。年化增速30%——什麽行業會跟你說,年化可以增30%,要搞6年呢?所以說這個行業特别好。

    海外也是一樣。德國、美國都在加大補貼,寶馬計劃到2025年新能源車上到30%,大衆要到2030年達到40個品種,推了很多新款車,所以新能源車爆發是必然的。

我們怎麽投新能源汽車?首先是整車環節,我們并不是特别看好。所有的新能源車上了這麽多,競争很激烈,整車制造方面你也不知道誰是赢家投入下去,确定性很差。

但是有一個地方很确定,就是核心零部件。因爲核心零部件是寡頭行業,全世界就那麽幾家,而且核心零部件的産業鏈全在中國。從動力電池,到隔膜等一大堆零部件,國産核心零部件公司競争能力又強,技術又在全球第一梯隊,溢價能力又強,已經進入海外巨頭供應鏈,将全方位受益于終端需求回暖。

即使今年二三季度不太好的時候,這些零部件企業,現金流、利潤都很好,所以我們非常看好新能源汽車的核心零部件。

3)醫藥生物行業關注創新藥、高端仿制藥以及醫療服務方面的投資機會

随着我國人口老齡化問題加劇,醫藥行業或将迎來10年黃金時期。大家看在1970年的時候,日本老齡化的比例是7%,當時醫療衛生的支出占GDP的比重大概是4%多,不到5%的樣子,而到2015年,日本的老齡化水平達到了27%,再看醫療費用占GDP的比重已經達到翻了差不多一倍。

這是整個醫藥行業的宏觀背景,接下來我們看看我們對醫藥行業的投資思路:

首先是仿制藥與輔助用藥,這個行業的目前競争格局非常分散,低端産能也比較多,議價能力比較弱,基本上是價格戰,醫保一招标,價格降80%,那就沒法玩了,掙不了錢。所以我們并不是特别看好。

品牌中藥因爲它自己有品牌,還是有一定的壁壘的;但是他沒有進醫保,所以整個增長很慢,我們也不是很看好。

我們比較看好的是創新藥與高端仿制藥:

創新藥隻有一個,高端仿制藥有的時候一個,有的時候兩個,有的時候三個,在醫保價格談判的時候會非常有利,它雖然降到一半的價錢,但換取了全部的市場,對他們非常有利。

威尼斯网站注册服務,随着老齡化加劇,未來需求将會持續爆發,優質供給嚴重不足,量價齊升。尤其是民營企業,它擴張快,價格便宜,服務又好,它的需求會爆發。有的公司可能漲得太多了,我可能會換換,找新的公司再投。标準化複制能力強的,依托于技術或資金的優勢,規模以上的好的連鎖醫療企業,是我們研究的重點。


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